Výkonný ředitel Arca Jeff Dorman varoval, že rozvaha společnosti Strategy, zatížená bitcoiny, vstoupila do rizikovější fáze. Tvrdil, že společnost, držitelé bitcoinů i její prioritní akcionáři jsou nyní uvězněni v obtížném kompromisu týkajícím se kapitálové struktury společnosti. V příspěvku na X z 28. května Dorman uvedl, že není „v Saylorově nejužším kruhu“, ale věří, že se příběh MSTR „tak vymkl kontrole“, že je stále obtížnější sladit nedávné kroky společnosti se stabilním dlouhodobým finančním plánem. Jeho hlavní obavou není jen expozice Strategy vůči bitcoinu – jde o kombinaci závazků z prioritních akcií, rozhodnutí o správě hotovosti a potenciálního tlaku na prodej bitcoinů, pokud se zhorší podmínky na trhu.
Dorman uvedl, že se Strategy mohla vyhnout velké části současného napětí tím, že by zpomalila poté, co se její počáteční strategie nákupu bitcoinů stala základní součástí identity společnosti. „MSTR mohla sedět a nic nedělat, než začala chrlit miliardy v prioritních akciích,“ napsal a dodal, že tato cesta „by udělala z MSTR nudnou společnost“, ale stabilnější.
Místo toho, jak Dorman argumentoval, se tlak společnosti na prioritní akcie zdál být založen na agresivním předpokladu, že bitcoin brzy prudce vzroste. „Tlak na tyto prioritní akcie byl založen na tom, že si zřejmě myslel, že BTC brzy vystřelí na měsíc – nejsem si jistý, co viděl, že si to myslí,“ napsal Dorman a poukázal na možné důvody, jako je čtyřletý cyklus nebo toky fondů. „Ale to je jediný důvod, proč podstoupit takový špatně vypočítaný risk a tak vážně si pokazit rozvahu – musel si myslet, že BTC brzy poletí vzhůru a že bude moci snadno platit dividendy z prioritních akcií z budoucích prodejů BTC.“
Podle Dormana se problém stal vážnějším, jakmile bitcoin začal klesat. Uvedl, že trh znervózněl, protože přibližně 15 miliard dolarů v prioritních akciích společnosti Strategy s sebou nese roční dividendy ve výši asi 1,5 miliardy dolarů. V reakci na to Dorman poznamenal, že společnost získala 2 miliardy dolarů v hotovosti prostřednictvím emise akcií, což popsal jako způsob, jak snížit obavy z bezprostředního selhání a získat „téměř 2 roky náskoku“ na pokrytí dividend. Toto získání hotovosti označil za „chytrý krok“, ale řekl, že pozdější rozhodnutí použít tento polštář ke zpětnému odkupu dluhopisů se splatností v roce 2029 bylo těžké pochopit.
„Ale pak se z neznámého důvodu rozhodne vzít tento hotovostní polštář a odkoupit dluhopisy se splatností v roce 2029, místo aby ho použil na financování ročních dividend,“ napsal. „To je matoucí rozhodnutí pro společnost s problémy s cash flow. Proč splácet dluh s nulovým kupónem za jedinou hotovost, kterou máte?“ Dorman připustil, že zpětný odkup dluhopisů by mohl být mírně výhodný, protože byl proveden s diskontem. Jeho pointou však bylo, že se společnost zdála utrácet vzácnou hotovost na dlouhodobý dluh s nulovým kupónem, zatímco její břemeno dividend z prioritních akcií zůstávalo naléhavějším problémem.
Dorman také ponechal prostor pro možnost, že výkonný předseda Strategy Michael Saylor má v rukávu další trik z kapitálových trhů. „Jediný býčí scénář je, že podceňovat Saylorovy kapitálové tržní machinace bylo roky ztrátovou záležitostí. Možná měl plán?“ napsal.
Jednou možností, jak Dorman uvedl, je, že by společnost mohla refinancovat konvertibilní dluhopisy novými dlouhodobějšími konvertibilními dluhopisy, i když poznamenal, že Saylor se „zřekl konvertibilních dluhopisů“, což podle něj činí tento výsledek méně pravděpodobným. Další možností je prodej bitcoinů na financování dividend z prioritních akcií, ale Dorman to označil za potenciálně negativní pro MSTR i BTC, pokud by k tomu došlo během prudšího poklesu trhu.
Když se ho uživatel X zeptal, jaká je cesta ven, Dorman uvedl dva základní scénáře. „Prodat BTC na zaplacení prioritních akcií – špatné pro MSTR, špatné pro BTC, dobré pro STRC,“ napsal. „Přestat vyplácet dividendu z prioritních akcií – dobré pro BTC, dobré pro MSTR, špatné pro STRC. To jsou v podstatě jediné odpovědi v tuto chvíli.“ Dorman také řekl, že ani on, ani Arca nemají krátkou pozici na MSTR, poté, co se ho jiný uživatel zeptal, zda jeho firma zaujala medvědí postoj. Jeho závěr byl strohý: je to poprvé, co jsou MSTR, bitcoin a držitelé prioritních akcií „skutečně v pasti“. Podle Dormana by následující měsíce mohly přinutit k volbě mezi udržením likvidity, ochranou expozice vůči bitcoinu a uspokojením prioritních akcionářů – volbě, která by mohla alespoň jednu skupinu zainteresovaných stran vystavit vážným ztrátám. V době psaní článku se BTC obchodoval za 73 408 dolarů. Titulní obrázek vytvořen pomocí DALL.E, graf z TradingView.com.
**Často kladené otázky**
Zde je seznam často kladených otázek na základě prohlášení, že CIO společnosti Arca varuje, že sázka Strategy na bitcoin se vymkla kontrole.
**Otázky pro začátečníky**
1. **Kdo je Arca a proč by mě zajímalo, co říká jejich CIO?**
Arca je správcovská společnost, která investuje do digitálních aktiv. Jejich CIO je vysoce postavený odborník, jehož názor je brán vážně, protože se touto oblastí trhu živí a sleduje ji zblízka.
2. **Co znamená „sázka Strategy na bitcoin"?**
Strategy je softwarová společnost, která nakupuje obrovské množství bitcoinů za svou hotovost a dokonce si na jejich nákup půjčuje peníze. „Sázka" odkazuje na jejich rozhodnutí svázat budoucí hodnotu společnosti téměř výhradně s cenou bitcoinu.
3. **Co v tomto kontextu znamená „vymklo se kontrole"?**
Znamená to, že CIO věří, že Strategy podstoupila příliš velké riziko. Nakupují tolik bitcoinů, že pokud by cena prudce klesla, společnost by se mohla dostat do vážných finančních potíží. Je to jako vsadit celý svůj dům na jediný koňský dostih.
4. **Je bitcoin špatná investice jen proto, že to řekl jeden člověk?**
Ne. Toto je pouze názor jednoho experta. Bitcoin může být pro některé lidi dobrou investicí, ale toto varování se týká toho, kolik jedna konkrétní společnost nakupuje, nikoli toho, zda je bitcoin sám o sobě dobrý nebo špatný.
**Otázky pro pokročilé**
5. **Na jaké konkrétní finanční riziko CIO poukazuje?**
Hlavním rizikem je pákový efekt (leverage). Strategy na sebe vzala značný dluh, aby nakoupila bitcoiny. Pokud cena bitcoinu prudce klesne, nemusí mít dostatek hotovosti na splacení tohoto dluhu, což by je mohlo donutit prodat bitcoiny se ztrátou, aby pokryli své půjčky.
6. **Čím se to liší od běžné společnosti, která nakupuje bitcoin jako rezervní aktivum?**
Většina společností nakupuje bitcoin jako malou, diverzifikovanou součást svých hotovostních rezerv. Strategy učinila z bitcoinu svou primární obchodní strategii. Cena jejich akcií se nyní pohybuje téměř přesně jako bitcoinový ETF, což z nich činí vysoce koncentrovanou sázku na jediné aktivum, nikoli diverzifikovanou softwarovou společnost.
7. **Mohlo by toto varování skutečně poškodit cenu bitcoinu?**
Možná, ale nepřímo. Pokud hlavní investoři uvěří varování CIO, mohli by prodávat akcie Strategy, což by mohlo vytvořit negativní sentiment kolem bitcoinu. Přímý dopad na samotný bitcoin by však byl omezený.